装置15%、調達金利7%、先に壊れるのは定額プランだ

値上がりしたのは箱ではなく箱の中のメモリだ

エヌビディアがAIサーバーとチップの価格を15%以上引き上げると、マイクロソフト、グーグル、オラクルに通知した。ブルームバーグが8月22日に伝えた話で、対象はヴェラ・ルービンとグレース・ブラックウェルを載せたシステム、適用は2027年初めの出荷分からだ。上げ幅はチップの世代とメモリ構成によって製品ごとに違う。

理由が需要ではないところが今回の特徴になる。会社が挙げたのはHBMとDRAMの価格だ。トレンドフォースの集計ではサーバー用DRAMが今年の第2四半期だけで前期比53〜58%上がり、第3四半期もさらに13〜18%上がると見込まれている。DRAM市場はサムスン電子、SKハイニックス、マイクロンの3社で分け合っているため、需要が跳ねても供給がすぐには追いつかない。

同じ方向の動きはすでに何度か起きている。アップルが6月、クアルコムが7月に値上げし、今回がエヌビディアの番だ。サーバーメーカーの一部は、AIチップの価格が17%ほど上がりうるという通知を別途受けている。この上げ幅が建物の単位でどう積み上がるかは一文で足りる。1ギガワット級のデータセンターを一つ建てる費用が最低でも50億ドル増える。

注文は6倍集まったのに、金利は年7.228%だった

原価のもう半分は、その装置を買う金をどこからいくらで調達するかだ。ブラックストーンが出資するデータセンター事業者QTSリアルティは、最近5年満期の債券39億ドルを年7.228%で発行した。格付けはムーディーズがBaa3、フィッチがBBB-で、投資適格のいちばん下の段にあたる。一段下がれば投機的格付けに入る位置だ。

需要がなくてこの金利になったのではない。注文は最大230億ドルまで入った。発行額のおよそ6倍で、今年の優良社債の平均が4倍程度だから、むしろよく売れたほうになる。おかげで当初提示の金利から0.4ポイント削ってもいる。それでも着地は7%台だ。モルガン・スタンレーは、上乗せ金利が広がる局面ではその負担が格付けの低い借り手にはるかに重くのしかかると指摘した。ブラックロック・インベストメント・インスティテュートのヴィヴェック・ポールは、AI投資が拡大し続けて資本が足りない状態が債券金利に出ていると見ている。

同じ発行体の4月の物件と比べると、4か月の移動がはっきりする。QTSは4月に10年満期46億ドルを年5.7%で出したが、その債券がいま流通市場で年7.16%で回っている。メタのデータセンター向けにブラックロックが組成した125億5,000万ドル、2048年満期の債券は年7.53%だ。データセンターに入る金の値段がどのあたりに落ち着いたかが、この三つの数字で見える。

GPU1時間の底値を数えて、自社の価格表に写してみよう

二つの値上げを一行に並べて計算してみる。装置の原価を100とすれば、15%上げたあとは115だ。そこに調達コストを乗せる。元本は満期に一括で返し、利息だけを単純に足す形にすると次のようになる。

• 値上げ前: 元本100 + 利息(100 × 5.7% × 5年)28.5 = 128.5
• 値上げ後: 元本115 + 利息(115 × 7.2% × 5年)41.4 = 156.4

5年分の合計が128.5から156.4へ、およそ22%増えた。装置だけなら15%だが、調達まで乗せると22%になる。減価償却の方法も電力費もリース構造も外した単純計算なので、実際の契約書の数字とは合わない。ただ、方向と桁を掴むには使える。

この156.4を5年の稼働時間で割ればGPU1時間の底値が出る。ただしこの割り算は、装置が5年間ずっと100%回る前提の値だ。半分しか回らなければ1時間あたりの原価は倍になる。供給側が長期のコミットと前払いを求める理由はこの分母にある。

ここまではインフラ側の話で、創業者に実際に効いてくるのは、この22%が自社の価格表のどの欄に届くかだ。順番はおおむね決まっている。

最初に漏れるのは定額使い放題のプランだ。売上は月いくらで固定なのに、原価は使用量について動く。原価が22%上がっても平均的な利用者は黒字のままだが、上位の利用者のところで赤字幅が広がる。損益は平均で計算しても、現金は合計で出ていく。

二つ目は無料お試しの枠だ。ここは原価だけ上がって売上が0なので、上げ幅がそのままマーケティング費になる。上限をトークン数で決めてあると、単価が上がった分だけこの項目の支出が自動的に増える。

三つ目は席数課金だ。日本のSaaSでは1ユーザー月額いくらの形が多いが、席数は人が増えないと増えず、トークンの消費量は同じ人が道具を使い込めば増える。二つの曲線が離れる区間では、席の単価が原価に追いつかない。

四つ目はすでに売ってある年間一括前払いの契約だ。12か月分の単価を古い原価で固定してあるので、上げ幅が届いても更新日までは手をつける場所がない。

そこで今のうちに出しておきたい表が三つある。上位5%の利用者の実使用量に原価を1.22倍で乗せ、そのプランに利益が残るか計算し直す。年間契約の更新日をカレンダーに広げて2027年初めと重ねる。その間を更新なしで通り過ぎる契約金額が、実際に晒されている額だ。無料枠の上限はトークン数ではなく金額で定義し直す。そうすれば単価が上がったとき上限がひとりでに下がる。

まだ決まっていないのは、上げ幅がどこまで降りてくるかだ。エヌビディアが通知した相手はマイクロソフト、グーグル、オラクルで、この3社は自社の料金表をいつどう直すかをまだ明かしていない。表示価格は据え置いたまま新規契約の条件だけ締める形なら、既存契約を持つチームは更新日まで何も感じない。いま確認する日付が価格改定の告知ではなく自社の契約の更新日である理由がそこにある。