パラマウントとワーナーの取引を止めたのは規制当局ではなく裁判所だった

何が起きたのか

同じ取引をめぐって二つのカレンダーが別々に回っていた。英国の競争・市場庁は6月9日にパラマウント・スカイダンスによるワーナー・ブラザース・ディスカバリー買収の審査を開始し、フェーズ1の判断期限を8月7日に設定した。その前日にあたる8月6日、競争面でも公益面でも問題はないとして承認した。フェーズ2の詳細審査に進む可能性はこれで消えた。

問題は同じ日の米国側のカレンダーである。米連邦地裁の判事は7月23日、反トラスト訴訟が続く間はこの取引を8月17日まで停止するよう命じた。英国の承認が出た8月6日時点でもその命令は生きていた。国の競争当局の審査を通った取引が、裁判所の命令によってクロージングできない状態が十日以上続くことになる。

取引自体は2月27日の最終合併契約から始まっている。パラマウントがワーナー・ブラザース・ディスカバリー株の100%を1株31ドルの現金で取得し、クロージングが遅れるほど対価が上がるティッキングフィーを付けた。開示ベースの株式価値は810億ドル、企業価値は1,100億ドルである。ティッキングフィーは遅延そのものに値段をつける条項なので、いま時計が止まっている期間はそのまま買収価格に乗る。

創業者にとっての意味

国境をまたぐ取引には承認手続きが複数ぶら下がる。ここでよくある誤解は、承認を一つ得るたびにクロージング日が少しずつ前倒しになるという感覚だ。実際は逆である。並行して回る手続きのうち最も遅く終わる一つがクロージング日を決め、残りの承認はそれが終わるまで待機として積み上がる。英国の承認はパラマウントの残り日程を一日も縮めていない。

そして最も遅く終わる手続きが規制当局とは限らない。規制審査には法定期限がある。競争・市場庁のフェーズ1期限が8月7日と決まっていたように、いつ答えが出るかを事前に知ることができる。訴訟は違う。判事が8月17日まで止めろと言えばその日まで止まり、その日付がまた延びるかどうかは当日にならないと分からない。期限のある手続きと期限のない手続きを同じ欄に入れて日程を組めば、ずれるのは必ず後者の側である。

日本の創業者にとっては、事業会社への売却を考えるときにこの構造がそのまま効いてくる。買い手が上場企業であれば取締役会と適時開示の日程が入り、規制業種であれば当局対応が加わる。海外の買い手なら公正取引委員会の企業結合審査に加えて相手国の手続きも並ぶ。売り手側から見ると、署名日とクロージング日の間が数か月に伸びる可能性を前提に条件を作るかどうかで、その期間に社員が抜けたり顧客が離れたりしたときの負担の所在が変わる。

今できること

売却や大型調達を控えているなら、クロージングまでに通す関門を手続きごとに並べ、それぞれに法定期限があるかどうかを先に印をつけてみてほしい。印のつかない欄が一つでもあれば、そこが実際の日程を握っている欄である。

契約書では、署名日とクロージング日の間のリスクを誰が負うのかを確認する。遅延補償、ロングストップ日、その期限を超えたときに誰が降りられるのか。この三行が要点になる。買い手が規制業種にいるか上場企業であるなら、この三行は交渉の終盤ではなくタームシートの段階で出したほうがよい。

パラマウントとワーナーの件の次の分岐点は8月17日である。その日に裁判所が停止命令を解くのか延長するのかで、規制承認をすべて揃えた取引が実際にいつ閉じられるのかが決まる。